Herencia económica con problemas varios y una ventaja: dólar competitivo


En un contexto de importantes pagos externos y casi nulo financiamiento, “los problemas en este frente son urgentes” según Ecolatina. Por su parte, PxQ Consultora advierte que “los compromisos de pago de capital e intereses de la deuda pública en moneda extranjera en un contexto de mercado financiero cerrado (riesgo país de 2.400%) son el principal desafío de 2020”.

Una parte importante de la deuda externa vence en el corto plazo – u$s26.000 millones en la primera mitad del 2020, prácticamente duplicando a las Reservas netas actuales-, precisa Ecolatina. Por lo tanto, sostiene que “la renegociación de estos vencimientos será una de las primeras acciones que deberá llevar adelante el equipo económico de Alberto Fernández, tan relevante como inmediata”.

Ambas consultoras coinciden en enfatizar la complejidad del momento económico. Al analizar los legados de Cristina Fernández de Kirchner y Mauricio Macri, Ecolatina sostiene que “las dos herencias serán pesadas”. Sin embargo, entiende que las urgencias no reposarán sobre los mismos puntos: “Mientras que antes el bajo stock de deuda pública relevante era un activo, ahora será el principal pasivo; por el contrario, mientras que en 2015 el rojo fiscal y el de cuenta corriente eran los principales aspectos para atender, en 2019 serán los encargados de brindar el alivio y de, en el mejor de los casos, llevarnos a una renegociación exitosa de la deuda”.

El punto de partida del próximo Gobierno será una economía que acumula 2 años de caída, con inflación cerca de 60% y capacidad instalada de la industria en 57%, la más baja desde 2002, según el cuadro que traza PxQ, la consultora liderada por Emanuel Álvarez Agis (en 2018 se registró una contracción del PIB de -2,5% y para 2019 se prevé una merma de -3,3%).

Estima que los sectores que más se vieron afectados por la recesión son la industria y el comercio, directamente relacionado a la caída del consumo por la pérdida de poder adquisitivo del salario. Al respecto calcula que entre diciembre de 2017 y septiembre de 2019 el salario real cayó -17%. En el total de la economía, los asalariados privados registrados son 2,5% menores que en 2015.

Dólar competitivo

Los analistas sostienen que Fernández recibirá un dólar mucho más competitivo que el que heredó Macri. Según PxQ, con la devaluación de marzo de 2018 el tipo de cambio real multilateral quedó en un nivel 63% superior al de diciembre de 2015. Pero si bien el Gobierno entrante se enfrenta a un panorama en el sector externo con saldo de balanza comercial positivo (producto de la recesión y salida de capitales frenada por el esquema de control de cambios), los compromisos de pago de capital e intereses de la deuda pública en moneda extranjera en un contexto de mercado financiero cerrado son el principal desafío de 2020. Al respecto, las estimaciones privadas arrojan un superávit comercial del orden de los u$s15.000 millones para el año en curso.

Esta consultora calcula que las reservas netas con que cuenta el Banco Central llegan a sólo u$s10.500 millones y “le deja poco tiempo a la próxima administración para una solución en materia de deuda”.

Intereses

En cuanto al frente fiscal, el panorama para 2020 refleja que con gasto indexado y subsidios económicos en aumento tras el congelamiento de tarifas deberá hacerse un esfuerzo para aumentar los ingresos si se quiere evitar que el resultado primario empeore, sobre todo teniendo en cuenta la situación actual de estrés financiero y cierre de los mercados, que dificulta el financiamiento del sector público, evalúa PxQ.

Por otro lado, la salida de divisas por pago de intereses durante 2015 promedió los u$s500 millones mensuales, mientras que en 2019 el promedio es de 900 millones, calcula PXq. Estima que si tenemos en cuenta los pagos de deuda en moneda extranjera para el 2020 deberían abonarse cerca de u$s10.000 millones en concepto de intereses. En cuanto a la situación ingreso/egreso de capitales, la formación de activos externos (FAE), el principal factor detrás de la salida de divisas explicó una merma de -88.000 millones de dólares durante el actual Gobierno. Pero, con el actual esquema de control de cambios “este factor no debería representar un problema para el próximo Gobierno”, señala la consultora. Por otro lado, 2020 tiene vencimientos de capital de deuda en moneda extranjera 16.600 millones de dólares.

La deuda bruta de la Administración Central pasó del 52,6% del PIB en diciembre de 2015 a cerca del 90% en octubre de 2019. La deuda con el Sector Privado, por su parte, pasó de representar el 16% del PBI al 35% actual.

Vencimientos concentrados

“En principio, el pago de las letras no parecería representar un compromiso significativo para el Gobierno, dado que en conjunto entre pesos y dólares representan el 8,6% del total”, de acuerdo con la evaluación de PxQ. Sin embargo, advierte que “el problema está en que esos vencimientos se concentran todos en el corto plazo (entre diciembre de 2019 y mediados de 2020)”. Algo similar sucede con el préstamo del FMI, cuyos vencimientos se encuentran concentrados en 2022-3 (20.000 millones de dólares por año). Los títulos en moneda local también concentran la mayor parte de sus vencimientos en 2020-1. Por último, los bonos en moneda extranjera si bien tiene un perfil de vencimientos un poco menos comprimido que el resto, concentran el 40% de los vencimientos antes de 2025 y el 70% antes de 2030.

Así, PxQ concluye que el problema de Argentina es doble: por un lado, la concentración de vencimientos en el corto plazo con un mercado de deuda cerrado y, por lo tanto, con la imposibilidad de refinanciar los vencimientos. De esta forma, señala “se hace obvia la necesidad de llegar a un acuerdo tanto con los acreedores privados como con el Fondo para reestructurar la deuda”.

En el mismo sentido, Ecolatina advierte que la renegociación de la deuda limitará los grados de libertad en materia de política económica. Por caso, la situación fiscal primaria -que pasó de un rojo de 4% del PBI en 2015 a la zona de 0,5% en 2019 en un período donde cayó la actividad económica y se relajó la presión tributaria- “deberá seguir corrigiéndose, ya que, sin un sendero consistente, cualquier reestructuración de los pasivos tendrá pocas chances de éxito”. Por lo tanto, si bien la consultora fundada por Roberto Lavagna considera que la situación de las cuentas públicas es mejor que la recibida, “lo cierto es que las políticas posibles en este frente continúan siendo limitadas: los acreedores obligan a llevar adelante un sendero fiscal austero, limitando el set de políticas viables”.

Según PxQ es de esperar que en los últimos meses del año los gastos crezcan a un ritmo superior que los ingresos y 2019 termine con un resultado deficitario de entre -0,8% y -1,0% del PIB. El Gobierno entrante se encontrará con un gasto en términos del PIB de 18,7% e ingresos de 17,9%. Desde diciembre de 2015 se redujeron tanto el gasto primario (desde 24%) como los ingresos (desde 20,2%).

Alimentos

Por el lado de los ingresos, la consultora de Álvarez Agis recuerda que se deberá definir la alícuota diferencial de IVA que se estableció tras las PASO para los alimentos de la canasta básica y evaluar las reducciones al impuesto a las ganancias. A su vez, el actual esquema de retenciones fijas en pesos genera que la alícuota que enfrentan los exportadores se vaya diluyendo con el aumento del tipo de cambio.

Además, el impuesto a los bienes personales perdió participación dentro de los ingresos fiscales debido a la reducción de la alícuota; en 2019 su aporte será de menos de la mitad de lo que era en 2015. En cuanto al gasto, advierte que “el esquema de indexación de las prestaciones sociales determinará un crecimiento de esos gastos nominal y realmente, y una reducción de la inflación podría afectar negativamente el resultado primario”.

En cuanto al problema de la inflación, “la dinámica nominal reclama un acuerdo de precios y salarios, pero en un marco consistente en materia fiscal (gasto, ingresos y tarifas) y monetaria (tasa de interés, devaluación y brecha). Sin acuerdo, la dinámica de mercado puede ser insuficiente para desinflar. Con acuerdo y sin consistencia, el resultado podría ser aún peor que en 2019”, puntualiza PXQ.

Ecolatina agrega que “si bien es cierto que nos acercamos a un esquema más favorable a la producción, y que se corrigió casi todo el atraso cambiario y tarifario, el salario real perdió 20% en los últimos dos años”. Por lo tanto, y ante la llegada de un gobierno cercano a los sindicatos, considera “probable que los trabajadores demanden una recomposición de su poder adquisitivo -la máxima que este contexto recesivo y de aumento del desempleo con precarización de puestos de trabajo permita-” razón por la cual “aunque el set de precios relativos sea más consistente, el mismo seguirá sufriendo correcciones”.

Por otra parte, la política monetaria se volvió expansiva en el último mes ya que se redujo el stock de LELIQ y el BCRA financió al Tesoro vía adelantos transitorios, de acuerdo con el análisis de PxQ. El financiamiento del BCRA al Tesoro sumó en menos de 2 semanas 170.000millones de pesos (+10% de la base monetaria). Es que la imposibilidad de colocar deuda en el mercado obliga a cancelar vencimientos con emisión. Al respecto, anticipa que el 12 de diciembre venidero vencen $ 22.000 millones de LECAP, el 21 de diciembre $24.000 millones de BOTAPO y el 29 de diciembre LECAP por $18.498millones.



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